Выбрать главу

воздействие на торговый баланс было пренебрежимо малым (вверхвнихТ). В то

время как преобладал спекулятивный ввоз капитала (вниз S> вверхвниз7), круг

благоденствия был самоусиливающимся:

Тот факт, что скорость роста валютного курса превышала разницу в процентных

ставках, делал хранение немецких марок очень выгодным, так что спекулятивный

ввоз капитала был как самоусиливающимся, так и самоподдерживающимся.

Это был круг благоденствия для Германии и порочный круг для Соединенных

Штатов. По мере того, как обменный курс падал, инфляция набирала силу.

Невзирая на ппдъем номинальных процентных ставок, реальные процентные

ставки оставались очень низкими, если вообще не отрицательными. Различные

меры применялись в попытках компенсировать вывоз капитала; самой драматичной

был выпуск так называемых Картеровских облигаций, номинальная стоимость

которых была указана в немецких марках и швейцарских франках; но ничто не

имело успеха до тех пор, пока Федеральный Резерв не ввел строгую

монетаристскую политику. Затем президентом был избран Рональд Рейган, и

доллар вышел на курс устойчивого роста.

В течение Рейгановского круга благоденствия сильный доллар вызвал значительное

ухудшение торгового баланса Соединенных Штатов. В противоположность

Германии конца 1970-х гг., Соединенные Штаты не имели положительного

торгового баланса, с которого можно было бы начать. Более того, рост курса

валюты не соответствовал разнице в темпах инфляции. В Соединенных Штатах

показатель инфляции снизился, но в других странах он также оставался низким.

Вследствие этого Соединенные Штаты получили беспрецедентный торговый

дефицит наряду с беспрецедентной разницей в процентных ставках в пользу

доллара. Пока доллар оставался твердым, хранить доллары было исключительно

выгодно, а доллар оставался твердым, пока дефицит текущего платежного баланса

полностью покрывался избытком баланса движения капиталов*. В наших

обозначениях:

Эти модели, очевидно, слишком упрощены. Ниже мы рассмотрим Рейгановский

круг благоденствия более подробно. Здесь мы лишь пытаемся показать, что

различные последовательности событий имеют абсолютно различную структуру. В

Германии конца 1970-х гг. подъем обменного курса валюты поддерживался

разницей в темпах инфляции, а торговый баланс практически не подвергался

воздействию. Рейгановский круг благоденствия поддерживался разницей в

процентных ставках в большей степени, чем разницей в темпах инфляции, при все

возрастающем торговом дефиците, покрываемом все возрастающим ввозом

капитала. В то время как в первом случае можно было бы претендовать на наличие

некоторого рода равновесия, во втором случае нестабильность была просто

осязаемой. Ввоз капитала зависел от сильного доллара, а сильный доллар зависел

от все возрастающего ввоза капитала, несущего с собой такой же рост процентных

ставок и обязательств по выплатам (T растет). Было очевидным, что круг

благоденствия не мог поддерживаться бесконечно. Тем не менее, пока он

продолжался, любому игроку на валютных курсах, который осмелился бы пойти

против тренда, пришлось бы дорого за это заплатить". Спекуляция не служила

установлению равновесия. Напротив, она усиливала имеющийся тренд и таким

образом увеличивала неравновесность, которая в итоге должна была быть

исправлена.

Несмотря на то, что каждый самоусиливающийся круг является уникальным, мы

можем сделать несколько обобщений, имеющих универсальную ценность и

касающихся свободно плавающих обменных курсов. Во-первых, относительная

важность спекулятивных операций, как правило, увеличивается на протяжении

всего самоусиливающегося тренда. Во-вторых, превалирующее предпочтение

следует за трендом, и чем дольше сохраняется тренд, тем сильнее становится

предпочтение. В третьих, как только тренд устанавливается, он, как правило,

усиливает свою стойкость и стремится пройти весь свой путь; когда наконец

наступает поворотная точка, она, как правило, дает начало самоусиливающемуся

процессу в противоположном направлении. Иными словами, движения валют, как

правило, происходят большими волнами, и каждое движение продолжается

несколько лет.

Эти три закономерности являются взаимно самоутверждающимися. Именно рост

ввоза спекулятивного капитала, следующий за основным трендом, делает этот

тренд столь стойким; именно стойкость тренда делает следование за ним столь

прибыльным; именно прибыль является целью спекуляций, привлекающих все

возрастающие объемы капитала.

Чем дольше продолжается круг благоденствия, тем более привлекательным

становится хранение финансовых активов в растущей валюте и тем более важную

роль играет обменный курс при определении общего дохода. Те, кто склонен идти

против тренда, один за другим выбывают, и в конце концов в числе активных

участников процесса остаются лишь те, кто следует основному тренду. По мере

того, как важность спекуляций растет, прочие факторы утрачивают свое влияние.

Игрокам на курсах валют нечем руководствоваться, кроме рынка, а на рынке

преобладают те, кто следует за основным трендом. Эти соображения поясняют,

каким образом доллар мог продолжать свой рост в обстановке все возрастающего

торгового дефицита. В конце концов даже без вмешательства властей достигается

поворотная точка, когда ввоз спекулятивного капитала уже не угоняется за

торговым дефицитом и растущими процентами по долговым обязательствам, и

основной тренд сменится на противоположный. Поскольку доминирующее

предпочтение следует за основным трендом, спекулятивный капитал начинает

движение в противоположном направлении. Если такое происходит, то обратный

ход может легко превратиться в свободное падение. Прежде всего, в этом случае

спекуляции и "фундаментальные условия" действовали бы в одном направлении. И, что даже более важно, в тот момент, когда перемена курса основного тренда

осознается, объем спекулятивных операций может драматически, если не сказать,

катастрофически, увеличиться. Пока основной тренд сохраняется, спекулятивные

течения поддерживают его; однако обратный процесс затрагивает не только

текущие движения, но и накопленный спекулятивный капитал. Чем дольше

продолжалось действие основного тренда, тем больше объемы накопленного

спекулятивного капитала. Существуют, конечно, и смягчающие обстоятельства.

Одно из них состоит в том, что участники рыночного процесса, вероятнее всего,

осознают изменения в основном тренде только постепенно. Другое — в том, что

власти, как правило, понимают опасность и предпринимают меры для

предотвращения краха. Как эта драма разворачивается в действительности, мы

рассмотрим в одной из следующих глав. Здесь мы лишь попытаемся сделать

утверждение общего характера.

Принимая все три предложенных обобщения, можно утверждать, что спекуляции

являются прогрессивно дестабилизирующими. Дестабилизирующий эффект

возникает не потому, что потоки спекулятивного капитала должны быть в конечном

итоге обращены, а вследствие того, что не возникает необходимости обращать их

еще в течение весьма длительного периода времени. Если бы их надо было

обратить в срочном порядке, операции с капиталом обеспечивали бы мягкую

посадку и процесс приспособления был бы менее болезненным. Если же нужды в

обращении нет, то участники событий попадают в такую зависимость от них, что в

итоге после достижения поворотной точки процесс приспособления становится

более болезненным.