Похоже, можно даже определить момент, когда «результативность» окончательно вынырнула на поверхность. В феврале 1966 года Джерри Цай, родившийся в Шанхае и получивший профессиональную подготовку в «Фиделити», прибыл в Нью-Йорк У него уже была репутация проницательного трейдера, и дела его шли совсем неплохо, но однажды он сказал мистеру Джонсону: «Я хочу обзавестись собственным маленьким фондом». Джерри думал, что ему удастся собрать $25 миллионов — так же думали и его андеррайтеры, «Бэйк энд Ко.». Но душа нации уже развернулась вовсю. Заказы потекли: с $50 миллионов до $100, и, наконец, до $274 миллионов в первый же день, а в первый год они достигли уровня $400 миллионов. Джерри Цай не был первым «результативным» менеджером — эта честь в не меньшей степени принадлежит мистеру Джонсону и Джеку Дрейфусу. Но именно Цай стал первой настоящей «звездой». Джо Неймат, может, и не был самым лучшим полузащитником десятилетия, но факт, что Сонни Уэрблен заплатил $400 000 за полузащитника, внес новое измерение в профессиональную футбольную лигу, потому что никто никогда не платил за футболиста такие деньги. Таким образом, Джерри Цай стал частью того, что называется «Они», и знающие люди всегда могли прихвастнуть своими знаниями, глядя на ленту тикера и говоря: «А, Джерри снова покупает».
А как только приливная волна «результативности» набрала силу, остановить ее уже было невозможно. Все большее количество финансовых менеджеров начало организовывать агрессивные фонды, ориентированные на доходы от прироста. Официальные лица, ответственные за пенсионные фонды, стали подумывать, что им не помешал бы небольшой рост в таких фондах, и перестали с прежним постоянством цепляться за облигации. Университет в Рочестере и университет Уэсли превратили свои небольшие фонды в серьезные капиталы путем агрессивных инвестиций, а вскоре попечители и других университетов явились в трастовые компании, управлявшие их деньгами, говоря: «Рочестер из абсолютного нуля превратился в пятый по богатству университет, а Уэсли строит корпус за корпусом, и все это им удалось благодаря «Ксероксу» — так вот, найдите нам такой «Ксерокс»!» Макджордж Банди, глава благотворительного фонда Форда, вынес приговор, эхо которого звучит ДО СИХ пор:
«Вряд ли с уверенностью можно утверждать, что попечители вправе гордиться тем, как они зарабатывают деньги для своих колледжей. Мы осознаем риск неортодоксальных инвестиций, но настоящий экзамен на результативность в управлении доверенными фондами заключается не в мнении почтенной публики, а в четко обозначенных цифрах достижений. У нас начинает складываться мнение, что в сумме осторожность стоила нашим колледжам и университетам куда как больше, чем непредусмотрительность или излишняя склонность к риску».
Эти слова потрясли всех настолько, что никто даже не обратил внимания на то, что результативность фонда самого Макджорджа Банди относилась к числу наиболее плачевных.
Так что же все-таки делают эти менеджеры «результативных» фондов? Саму «результативность» еще никто не изучал, поэтому никаких формул здесь нет, за исключением того, что проявилось в ходе практики. Главные характеристики результативности — это концентрация и оборачиваемость. Под концентрацией — и выше я это уже говорил, — понимается то, что количество компаний в портфеле ограничивается. Ограниченное число компаний означает, что внимание резко сфокусировано на небольшой группе акций, и те из них, которые не дают ожидаемого результата, так и просятся, чтобы их из портфеля выбросили. Если у вас в портфеле две сотни разных акций, ни одна из них для вас не может много значить, но если таких акций у вас только шесть, то вы будете пристально следить за каждой из них. Более того, вы вдобавок можете охотиться за шестью наилучшими кандидатами, потому что если вы найдете хотя бы одного, но действительно хорошего, он может вышибить одного аутсайдера из вашего списка. Оборачиваемость же относится к тому, как долго вы держитесь за конкретную акцию. Если вы купили акции какой-то компании и положили их в сейф, ваша оборачиваемость равна нулю. Если 31 декабря вы заменили все акции, купленные вами в январе, другими акциями — ваша оборачиваемость равна 100 процентам. Раньше было обычным явлением, когда трастовый отдел банка имел оборачиваемость в 2 процента, или около того. Взаимный фонд мог иметь оборачиваемость порядка 10 процентов. Теперь трастовые отделы банков проворачивают активы на 10 процентов, а агрессивные фонды делают то же с уровнем в 100 процентов и выше. Вся эта оборачиваемость за последние пару лет удвоила объем торгов биржи, и брокеры очень серьезно разбогатели.
Несложно понять, что если менеджерам «результативных» фондов нравятся какие-то акции, и это не акции крупной компании, активно торгующиеся на рынке, то эти акции неизбежно пойдут вверх. А когда они закупились этими акциями, и где- то произошел сбой, то на выходе из игры возникает серьезная давка. В 1966 году тому было несколько ярких примеров. «Фэйрчайлд Камера», поднявшись за год с 28 до 220, рухнула на 100 пунктов за шесть недель. Со всей этой концентрацией временные горизонты значительно сжимаются. Если чей-то отчет за следующий квартал будет неважным, то вы постараетесь обогнать прочих менеджеров, избавляясь от этих акций, а в будущем, возможно, вы прикупите их снова.
Отсюда следует огромная потребность в краткосрочной информации. Добавьте сюда «теханалитическую» и компьютерную работу Альберта и Ирвина, которые отмечают каждый момент движения рынка, и вы получите крайне неустойчивое и нервное поведение целой группы акций, если не всей фондовой биржи. В прошлом году это начало всерьез беспокоить Уильяма Макчесни Мартина, главу Федерального резервного банка. Сделанное им заявление было отмечено в прессе кричащими заголовками:
«Менеджеры взаимных фондов и управляющие пенсионными фондами во все возрастающей степени измеряют свой успех относительно краткосрочной рыночной результативностью. По сути, они нацеливаются на растущие акции, а добившись желаемого, продают их и начинают искать новую цель. Поскольку покупательная сила подобных организаций весьма значительна, существует серьезная опасность того, что такая спекулятивная торговля по принципу «взял-сбыл» создаст на бирже проблемы для отдельно взятых акций… Сколь благими в данном случае ни были бы намерения, мне кажется, что подобная практика по самой своей природе содержит разрушительные тенденции, напоминающие некоторые аспекты старых пуловых операций 1920-х годов».
Достаточно сказать «1920-е», и люди начинают нервничать, потому что все помнят, что случилось потом, а если не помнят, так по крайней мере читали об этом. Но когда мистер Мартин говорит, что менеджеры «нацеливаются на растущие акции, а добившись желаемого, продают их и начинают искать новую цель», — эти менеджеры вполне справедливо отвечают: «А чего он хочет? Чтобы мы вместе с купленными акциями ехали вниз?».
Но одна реальная опасность в «результативности» существует, и это опасность утраты ликвидности. Все фонды просто не могут при необходимости выскочить в дверь выхода одновременно.
В торговом зале фондовой биржи там и сям стоят джентльмены, которые называются специалистами. Когда брокер прибывает, чтобы продать акции, они покупают их у него. Если он появляется, чтобы купить, они ему акции продают. Нередко они продают ему акции из собственных резервов, а покупая, используют собственный капитал. Таким образом, они создают амортизатор для колебаний рынка. Этот амортизатор работает вполне пристойно для заказов в 100 или 500 акций, хотя я (и не я один) был свидетелем тому, как специалисты, когда раздавались первые залпы канонады, сворачивали свои позиции. Здесь не место обсуждать Роль Специалиста, но эта Роль должна стать предметом серьезной профессиональной дискуссии.