Рубин был прав, сказав о том, что на Уолл-стрит произошли радикальные перемены. Так как леверидж увеличил покупательную способность инвесторов, настоящий размер рынка облигаций изменился. В 1981 году, согласно данным Securities Data Company, новые публичные выпуски облигаций и краткосрочных ценных бумаг (помимо казначейских ценных бумаг) составили в целом 96 миллиардов долларов. К 1993 году эти предложения увеличились в 13 раз и составили 1,27 триллиона долларов33. Рынок постепенно становился более сложным, а также более широким. Аскин преувеличивал свои аналитические способности, но другие игроки с Уолл-стрит нанимали физиков, снабжали их суперкомпьютерами, и те разрабатывали еще более причудливые ценные бумаги. Нечего удивляться, что возможность воздействовать на рынки и даже понимать их слабела. Точно так же как углубление валютных рынков ослабило способность центральных банков успешно посредничать, как обнаружила Британия в 1992 году, углубление рынка облигаций ослабило возможность правительства предвосхищать изменения долгосрочных процентных ставок, не говоря о том, чтобы контролировать их.
Действия представителей правительственных структур в ответ на эту новую реальность могли иметь два сценария развития, и первый из них касался кредитно-денежной политики. Председатель Федерального резерва согласился с тем, что реакция рынка ценных бумаг на относительно небольшой скачок стоимости акций стала для него шоком. Всего через три недели после начала всей этой неразберихи, 28 февраля, состоялось собрание комитета Федерального резерва по процентным ставкам, на котором Гринспен сказал достаточно резких слов34. Профессор Принстонского университета Алан Блайндер, ставший в июне заместителем председателя Федерального резерва, высказал свое сожаление по поводу столь капризного поведения рынка ценных бумаг, осуждая ту преувеличенную степень влаети, которой наделены «двадцатисемилетние юнцы в желтых подтяжках»35. Руководители Федерального резерва осознали, что им пришлось столкнуться с новым феноменом. Какие выводы им следовало сделать из данной ситуации?
Руководство Федерального резерва могло принять решение о пересмотре своего мандата, направленного на борьбу с инфляцией. Традиционно Федеральный резерв устанавливал такие процентные ставки, благодаря которым удавалось поддерживать стабильность цен на потребительские товары. Но вопрос, возникший вследствие краха рынка ценных бумаг в 1994 году, напротив, касался стабильности цен на активы. Если показатели рынка ценных бумаг побьют все рекорды, как это произошло в 1993 году, не станет ли это признаком того, что население берет кредиты под слишком низкий процент, и для разрешения сложившейся ситуации потребуется повышение процентных ставок? Поскольку Федеральный резерв в основном занимался проблемами инфляции, а не рынка ценных бумаг, его руководство позволило этому мыльному пузырю разрастись. Но затем Стейнхардт вышел из игры; компания Askin вышла из игры, в результате чего стоимость ценных бумаг США упала на 600 миллиардов долларов, а около 900 миллиардов долларов чьего-то состояния сгорели на иностранных рынках ценных бумаг — могло ли более раннее повышение процентных ставок уменьшить сумму понесенных убытков? В течение следующего десятилетия Гринспен размышлял над этим вопросом и пришел к выводу, что использование кредитно-денежной политики едва ли подходит для ликвидации подобных мыльных пузырей. Председатель Федерального резерва утверждал, что заметить такие пузыри чрезвычайно сложно до тех пор, пока они не лопнут, и что устранять последствия подобных ситуаций проще, нежели бороться с ними самими. Кроме того, центральному банку пришлось бы резко повышать процентные ставки с целью снижения цен на активы, и, принимая во внимание неизбежный рост процентных ставок, стоимость активов превысила бы прибыль более спокойных сегментов рынка. В течение нескольких лет подобная точка зрения казалась верной. Но во время зарождения кредитного пузыря середины 2000-х годов тактика борьбы с последствиями оказалась чересчур дорогостоящей. Самые разные специалисты встали на защиту принципа рассмотрения возможности роста цен на активы, который необходимо было применять при определении кредитно-денежной политики, а также в тех случаях, когда от финансистов требовали ограничения левериджа, если ситуация на рынках становилась напряженной.