График 2
Переучет нерыночных активов и поручительств играет меньшую роль а рефинансировании банков в сравнении с рыночными операциями (сделками репо)
Как распутать проблемные узлы
Солнцев Олег, руководитель направления Центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования (ЦМАКП), кандидат экономических наук
Ирина Сухарева, эксперт ЦМАКП
Дешко Артем, эксперт ЦМАКП
О вызовах, с которыми столкнется новое руководство Банка России
Эльвире Набиуллиной (справа) на посту главы ЦБ придется добиться рабочего взаимодействия с министром финансов Антоном Силуановым
Фото: ИТАР-ТАСС
Большинство вопросов, обсуждаемых в связи с предстоящей сменой руководителя Банка России, крутится вокруг словосочетаний «мягкая/жесткая денежная политика», «снижение/удержание ставки рефинансирования». Детали, нюансы, акценты, механизмы новой денежной политики уходят на второй план. И зря — именно от конкретной конфигурации зависит ее практическая эффективность.
На наш взгляд, за последние годы в руководимой Банком России сфере завязался ряд «узлов», которые так или иначе, раньше или позже, при нынешнем руководстве или при будущем регулятору придется развязывать. В этой статье мы хотели бы показать эти узлы и наметить возможные способы их распутывания.
Узел первый: размывание сферы ответственности ЦБ
После перехода к плавающему курсу рубля Банк России потерял реальную сферу ответственности в части денежно-кредитной политики.
Декларируемая Банком России полная ответственность за обеспечение ценовой стабильности не реализуется и едва ли будет реализована в будущем вследствие исключительно высокой значимости факторов, находящихся вне контроля российских монетарных властей.
Осуществляемая Банком России концепция перехода к инфляционному таргетированию в большей степени соответствует негибким вариантам этого режима, существующим в мире.
В рамках данного режима приоритетной целью денежно-кредитной политики является обеспечение ценовой стабильности. Достижение низкого уровня инфляции рассматривается в качестве главного и, по существу, единственного вклада денежно-кредитной политики в поддержание долгосрочного экономического роста. Как следствие, целевые ориентиры денежно-кредитной политики формулируются только по показателю инфляции.
Далеко не все страны, перешедшие к таргетированию инфляции, реализуют столь жесткую привязку денежно-кредитной политики к одной цели. Для развитых стран с открытой экономикой, в высокой степени зависящих от экспорта сырья (Норвегия, Канада и др.), характерен менее жесткий подход.
Например, Банк Норвегии определяет свой режим денежно-кредитной политики как гибкое инфляционное таргетирование (flexible inflation targeting). Согласно Законодательному акту о монетарной политике от 20 июня 2003 года (Regulation on Monetary Policy) денежно-кредитная политика Банка Норвегии должна быть ориентирована на поддержание низкого и стабильного уровня инфляции, но — при одновременном «осуществлении вклада в стабильную динамику выпуска и занятости».
Три раза в год Банком публикуется отчет о денежно-кредитной политике, включающий формулировку упрощенного правила денежно-кредитной политики. Это правило устанавливает связь между ключевой регулируемой процентной ставкой, с одной стороны, и инфляцией и экономическим ростом – с другой.
Россия, будучи крупным экспортером углеводородного сырья, часто сталкивается с теми же макроэкономическими шоками, что и Норвегия. В обеих странах уровень инфляции нередко зависит от неконтролируемого и нестабильного внешнего фактора — уровня мировых цен на энергоносители. В случае резкого снижения этих цен курсы национальных валют обеих стран снижаются, что ведет к удорожанию импорта и создает инфляционное давление. В этих условиях попытка выполнить целевой ориентир по инфляции, если она будет последовательной, должна привести к двойному шоку для экономического роста — со стороны ухудшения условий для экспорта и со стороны ужесточения денежной политики.
Для того чтобы избежать такого перекоса, возникает потребность в принятии правила денежно-кредитной политики, учитывающего в том числе фактор отклонения экономического роста от целевых показателей. Следует подчеркнуть, что за последние двенадцать лет Банк Норвегии трижды допускал выход инфляции за границы целевого диапазона, избегая чрезмерного ужесточения процентной политики. Это происходило в моменты серьезного снижения мировых цен на нефть (в 2001-м, 2003-м и 2008 годах). Такая гибкость позволяла смягчать удар внешней конъюнктуры по экономике.