Считается, что Йеллен сыграла ключевую роль в развитии информационного канала воздействия (трансмиссии) решений денежных властей на финансовые рынки и экономику и в приверженности регулятора политике открытости. В последние два десятилетия, особенно под председательством Бернанке, ФРС предоставляла более многообразную и четкую информацию о своих целях.
Джанет Йеллен подчеркивает, что денежно-кредитная политика наиболее эффективна, когда общественность понимает, что и как пытается сделать ФРС. Именно благодаря Йеллен ФКОР стал делать заявления о своих более долгосрочных целях, в том числе об инфляции в размере 2%, и это помогло закрепить ожидания общественности, что инфляция останется низкой и стабильной в будущем.
По мнению Йеллен, продолжение следования программе количественного смягчения создает определенные риски для финансовой стабильности, тем не менее преимущества программы по-прежнему стоят всех издержек. Она также отмечает наличие «погони за доходностью», однако считает, что на американском рынке жилья и в акциях нет никакого пузыря.
Одно время считалось, что ориентиром выхода из программ количественного смягчения могло бы стать снижение уровня безработицы до 7%, но это было опровергнуто еще Бернанке на пресс-конференции по итогам сентябрьского решения ФКОР. В результате доходность 10-летних казначейских облигаций сразу же снизилась на 18 базисных пунктов, фондовый рынок вырос примерно на 1,25%, а курс доллара по отношению к евро упал примерно на 1%.
На последнем заседании большинство членов ФКОР подтвердили, что простого механического правила для корректировки объема покупок не будет. Правда, ряд участников совещания считает, что для воздействия на ожидания рынков было бы полезно объявить общий объем программы третьего раунда количественного смягчения или график выхода из нее (на сегодня объем покупок в рамках третьего пакета уже превысил 1 трлн долларов).
Безынфляционная эмиссия
Вопреки распространенным предубеждениям ФРС не печатает деньги в ходе программ количественного смягчения и не надувает пузырей на рынках активов. Темпы расширения денежной массы после сентября 2008 года в целом соответствовали медианным за предыдущие пять десятилетий, на которые пришелся как период крайне быстрого расширения в результате нефтяных шоков и притока нефтедолларов в 1970-х, так и период низких темпов роста денежной массы под действием бюджетных профицитов 1990-х.
Чтобы пояснить, почему распухание баланса ФРС в результате трехтриллионных покупок активов не привело к ускорению роста денежной массы, напомним, что такие покупки, в частности казначейских обязательств («монетизация» бюджетного дефицита), вовсе не обязательно означают автоматическую денежную эмиссию (включение печатного станка), как иногда считают. Действия ФРС — далеко не единственный эпизод, когда центральный банк существенно расширял свой баланс без каких-либо инфляционных последствий.
Один из идеологов дерегулирования финансовой системы США в 1990-е годы Лоуренс Саммерс выбыл из числа претендентов на пост главы ФРС по собственной инициативе, поняв, что поддержка его Бараком Обамой потребует от президента неприемлемых усилий
Фото: EPA
В Японии в период с марта 2001-го по март 2004 года местный центробанк профинансировал более четверти прироста госдолга. Но в итоге стране лишь с трудом удалось удержаться от скатывания в дефляционную спираль. У нас в России похожее «включение печатного станка» (выброс значительных объемов рублевой ликвидности) скрывалось за эвфемизмом «продажа Центробанку средств Резервного фонда» (до тех пор пока не происходит реального выброса средств из резервов ЦБ на рынок, Банк России фактически «покупает» эти ресурсы сам у себя, записывая на счета Минфина рублевый эквивалент сделки). И тоже никакого особого инфляционного всплеска не отмечалось.
Причина безынфляционности «агрессивно мягкой» политики центробанков в такие периоды проста — сжимавшийся во всех рассмотренных эпизодах банковский кредит частному сектору. Именно он в нормальных условиях служит главным генератором роста денежной массы и двигателем инфляции. Кроме того, инфляция может разгоняться еще и от избыточного притока иностранной валюты в страну, если власти увлекаются удержанием заниженного курса, но в названные периоды этого ни в одной из трех стран не было.
Рассмотрим несложную математику этого процесса. Деньги, точнее, их депозитный компонент (обязательства банков), соответствуют — опустим для ясности некоторые несущественные детали — выданным банками кредитам и остаткам свободных средств банков на счетах в ЦБ (банковская ликвидность), в данном случае в ФРС. Эта последняя часть и представляет собой (опять-таки, если опустить детали) баланс ФРС, точнее — ее обязательства перед банками (другая часть обязательств ФРС — наличные доллары — выросла не так уж сильно). То, что банковская ликвидность (долг ФРС перед банками) выросла в десятки раз при сравнительно небольшом увеличении денежной массы, как вытекает из упомянутого выше арифметического баланса, отражает сжатие кредита. Конкретно — раздувшейся за время существования жилищного пузыря ипотечной задолженности населения.