Из этого должно быть легко понять, что, если вариации стоимости хороши для акционера, они должны быть хороши и для кредитора. В нашем случае кредитор предпочитает первый сценарий, то есть стоимость предприятия 50 тысяч долларов. Кредитору, которому не терпится вернуть себе свои 50 тысяч, по существу безразлично, сколько зарабатывает компания, до тех пор пока она может с ним расплатиться. Конечно, он рад, если дела у компании идут хорошо, но он предпочел бы меньшую волатильность стоимости предприятия, а также чтобы акционер шел на меньший, а не на больший риск. С учетом всего он не хочет, чтобы компания шла на лишний риск.
Первый пример демонстрирует, что большая вариация данной ожидаемой стоимости предприятия приносит выгоду акционеру за счет кредитора. В этом смысле доля в капитале — долгосрочная волатильность, а доля в долговом инструменте — краткосрочная волатильность.
Ниже следует пример, который покажет, что держатель права на долю в капитале также обожает леверидж и склонен брать больше долгов, а не меньше, тогда как для кредитора верно противоположное. Помните, основной смысл всего этого в том, чтобы продемонстрировать, что, в противоположность заявлению Барни Фрэнка, акционеры — и, следовательно, руководство компании, работающее от их имени, — любят риск и сознательно его ищут. Именно так они и делают деньги.
Давайте снова начнем с простого случая. В день один наша воображаемая компания имеет стоимость (СП) 50 тысяч долларов. Как и прежде, СП является мерилом стоимости компании и рассчитывается как сумма ожидаемой стоимости акций (СА) и ожидаемой стоимости долга (СД), таким образом СП = СА + СД. В данном случае предположим, что эта стоимость, 50 тысяч, состоит из 20 тысяч собственных средств и 30 тысяч заемных. Также предположим, что есть вероятность 50%, что через год бизнес (стоимость предприятия) будет стоить 40 тысяч, и вероятность 50%, что он будет стоить 100 тысяч.
Если реализуется сценарий, в котором компания (то есть стоимость предприятия) будет оцениваться в 40 тысяч долларов, скажем, через год, тогда при прежнем долге в 30 тысяч ожидаемая стоимость собственного капитала уменьшится до 10 тысяч. Это просто: СП = СА + СД (то есть 40 тысяч = 10 тысяч + 30 тысяч, имея в виду, что кредитор всегда получает деньги первым, раньше акционера). Если же, однако, через год стоимость предприятия поднимется до 100 тысяч, тогда с долгом в 30 тысяч ожидаемый собственный капитал должен увеличиться до 70 тысяч. Конечно, мы опять должны учесть вероятность каждого из этих сценариев (то есть по 50% оба), так что в целом ожидаемая стоимость капитала в итоге составит 40 тысяч (то есть 50% от 10 тысяч + 50% от 70 тысяч).
Доходность акционерного капитала рассчитывается по формуле: ((стоимость капитала в день два минус стоимость капитала в день один) / стоимость капитала в день один) x 100%, учитывая, что стоимость собственного капитала в первый день была равна 20 тысячам долларов. Поэтому когда СА составила 40 тысяч долларов, доходность капитала получается -50%, то есть ((10 тысяч - 20 тысяч) / 20 тысяч) х 100%. Незавидная величина.
Однако по той же формуле в сценарии, где СП в итоге оказывается 100 тысяч, доходность капитала составляет солидные 250% ((70 тысяч - 20 тысяч) / 20 тысяч) х 100%. И опять-таки, учитывая вероятности исхода, доходность с учетом вероятностей здесь составляет 100%, то есть (50% - 50%) + (50% х 250%). Запомните эту величину доходности капитала в 100%.
За рычаг обеими руками
Теперь рассмотрим другой сценарий, когда в день один компания решает финансироваться при помощи финансового рычага (заемных средств, иначе левериджа). Итак, у нас имеется компания все с той же стоимостью 50 тысяч долларов, но с заемными средствами в 40 тысяч и собственным капиталом всего в 10 тысяч.
Как и в предыдущем случае, предположим, что есть два возможных развития событий. В день два стоимость предприятия может составить 40 тысяч долларов (с вероятностью 50%) или 100 тысяч (тоже с вероятностью 50%).