В конце концов, какое же налаженное партнерство согласится рискнуть всем, пускаясь в море хаоса на рынке сделок с деривативами в форме обеспеченных долговых обязательств, облигаций с ипотечным покрытием или с обеспечением активами при таком высоком риске и недостаточно во всем этом разбираясь? Никакое. При этом банк, у которого риск убытков покрывается долговыми гарантиями, может позволить себе (и позволял) рисковать напропалую. Помните, именно потому, что руководство банков было застраховано от потерь (со стороны должников — ведь государство предоставило гарантии), и потому, что руководство заботилось о доходах акционеров, необузданный риск привел к финансовому краху 2008 года. Да, многие инвесторы совершили ошибку, так что к краху привел не только агентский риск; есть и многие другие игроки, не устоявшие перед соблазном рынка.
То, что ипотечные институты Fannie Мае и Freddie Mac имели гарантии по долгам от американского государства (не забывайте, их долги — это ипотечные кредиты для всех остальных), означало, что держатели обязательств не очень заботились о поддержании порядка среди своих должников и ничто не побуждало их проверить, способны ли люди справиться с выплатами по ипотеке, иными словами, насколько рискованным был каждый клиент. Неудивительно, что Китай (один из крупнейших держателей долга Fannie Мае и Freddie Mac) потребовал от правительства США — а не от руководства Fannie Мае и Freddie Mac — гарантировать, что они получат назад свои деньги, когда поезд пойдет под откос. Если бы государство не подстелило этой соломки в виде гарантий с самого начала, то держатели долга Fannie Мае и Freddie Mac гораздо бдительнее следили бы за тем, как тщательно руководство проверяет готовность и способность заемщиков расплатиться по долгам.
Гарантии — неплохая идея в очень узком смысле — оказались источником финансовой катастрофы, усугубленной еще одним актом «щедрости» американского правительства. В Великобритании и Канаде, если вы не смогли расплатиться по ипотеке и потеряли дом, на вас остается сумма долга, который вы взяли у ипотечной компании. Вы все еще на крючке. Однако во многих штатах США нет такого права регресса. Отдав ключи, вы ничего уже не должны ипотечной компании. Здесь в дело вступают государственные гарантии. Нет последствий ни для заемщика, ни для банка, только для государства (хотя, конечно, многие могут просто оказаться на улице). Во всяком случае, создается такое впечатление. В конце концов, когда само государство встает перед лицом разорения, оно поворачивается и облагает своих граждан налогом, чтобы самому остаться на плаву.
Похоронный звон по капиталу
Какое отношение все это имеет к нашей теме? Ответ простой: государство хочет увеличить темп экономического роста, а для увеличения темпа роста нужен капитал. При этом капитал распределяется неправильно.
Правительство США через снижение налогов на процентную ставку и субсидированные в форме гарантий кредиты стимулирует чрезмерные вложения в жилищный фонд. Этот избыточный спрос на жилье неизбежно приводит к повышению цен, что само по себе ухудшает положение, так как инвестиции в жилищные активы не генерируют денежных потоков. Фактически единственный способ получить отдачу от такого вложения — это если вырастут цены на жилье. Когда ценовые сигналы таким образом искажаются, это, в свою очередь, приводит к трем последствиям.
Во-первых, ценный капитал гарантированно перенаправляется из продуктивных, генерирующих денежные потоки инвестиций (таких необходимых вещей, как инфраструктура) в другие активы, не генерирующие денежных потоков, не приносящие дохода, «активы удобства», такие как жилье.
Во-вторых, текущая политика США в области жилья приводит к парадоксальному результату: она обеспечивает положение, при котором ни одна из основных потребностей американцев со временем не дорожает больше, чем они могут себе позволить. Поскольку жилье и еда — это товары первой необходимости, здоровая государственная политика должна быть нацелена на то, чтобы удерживать цены на низком уровне. Однако под лозунгом «свой дом для всех» правительство США побуждает многих к тому, чтобы излишне вкладывать свои накопления и собственные дома, что приводит к повышению средней цены на недвижимость.
И наконец, еще больше усложняя проблему, государственная жилищная политика поддерживает излишнее финансирование жилищных активов за счет левериджа, за счет долга (в отличие от приобретения за собственные средства), и это в конечном итоге ведет к росту цен на жилье и экономической нестабильности. Постоянный рост цен привлекает внимание неограниченного круга лиц, что приводит к излишнему вложению средств в этот сектор, что, в свою очередь, приводит к росту цен, что в силу психологии рынка и ценообразующих принципов вновь неизбежно приводит к чрезмерному росту цен выше справедливых (так что завышенный уровень текущих цен уже не отражает реальной стоимости), и это создает ценовые пузыри на рынке жилой недвижимости.