Все знают о политических причинах, по которым денежные власти могут предоставить банкам дополнительную ликвидность. Самый известный экономический журналист XIX века, к тому же имевший личный опыт управления банком, Уолтер Бэджет так писал в 1873 году: “Надо без всяких ограничений предоставлять деньги банкам, испытывающим проблемы с ликвидностью, но в остальных отношениях здоровым”. Кто бы спорил, но как в хоре голосов, требующих себе государственной поддержки, различить голоса тех, кто действительно здоров и страдает лишь за компанию, и тех, кого к плачевному состоянию привело безответственное управление активами?
Спасение за казенный счет – удовольствие не бесплатное. В случаях с займами для поддержания на плаву национальной банковской системы издержки несут рядовые граждане, так как финансируются спасательные операции, как правило, за счет обычных налогов или денежной эмиссии, которая, по существу, облагает обывателя инфляционным налогом. В случае с кризисом рынка сберегательных займов в США в конце 1980-х общие издержки налогоплательщиков превысили 100 миллиардов долларов. Вопреки мнению большинства коллег, знаменитые экономисты Джордж Акерлоф и Пол Ромер утверждали, что основной проблемой ссудно-сберегательных ассоциаций была вовсе не чересчур развитая система финансового регулирования, которая позволяла участникам рынка надеяться на спасительное вмешательство государства и в свете этих ожиданий брать на себя завышенные риски. Акерлоф и Ромер предположили, что причина кроется в банальном воровстве менеджеров лопнувших организаций, и убедительно продемонстрировали механизм этого воровства[85].
Среди операций спасения были и исключительно успешные. В 1998 году на грани краха оказался LTCM, один из крупнейших хедж-фондов в мире, а вместе с ним там же очутилась и вся мировая финансовая система.
Фонд привели на эту грань рискованные попытки воспользоваться иррациональностью рынков – помните, о причинах падения LTCM шла речь в главе “Цена иррациональности”? Однако в итоге потери оказались относительно небольшими (всего 4,6 миллиарда долларов), к тому же понесли их в основном те, кому и положено отвечать за неправильные финансовые стратегии – инвесторы и владельцы LTCM. Регуляторы действовали решительно, мгновенно организовав заем крупных инвестиционных банков в обмен на 90 % паев проблемного фонда. Все участники операции спасения получили прибыль.
Эпидемия продаж
Увы, кризис 2008 года был больше похож на кризис сберегательных ассоциаций 1980-х, чем на азиатский кризис 1997-го. Основными активами ассоциаций, как и у нынешних проблемных фондов, были долгосрочные закладные на дома. Когда ФРС, американский центробанк, повысила процентные ставки, борясь с инфляцией, даже у тех фондов, где не было прямого воровства, возникли сложности: слишком неликвидными оказались активы по сравнению с обязательствами. В начале XXI века светлые финансовые головы, казалось, нашли решение этой проблемы: инвестбанки составляли пакеты закладных, комбинируя займы разной степени рискованности и обеспеченности. Присутствие более надежных обязательств внутри ценной бумаги должно было снизить риск, вызванный наличием более рискованных компонент. Новые ценные бумаги, которые можно было комбинировать и дальше, еще сильнее распределяя риск, казались совершенно надежными. Недаром агентства Moody’s и Standard & Poor’s присваивали им высшие рейтинги. В итоге риск распределился по рынку так, что стало совсем непонятно, кто рискует и чем.
Неудивительно, что после того, как кризис начался, никто не знал, что защищено от кризиса, а что нет. Это было важным источником тревоги. С самого начала было очевидно, что страдают не только те фонды, которые держали в активах закладные “второго сорта” (“сабпрайм”), и банки, которые их финансировали. Проблемы появились у всех фондов, которые инвестировали значительные заемные средства. Когда у такого фонда возникают сложности из-за падения цен на часть активов, ему приходится срочно продавать надежные ценные бумаги, самые лучшие свои активы, чтобы расплатиться по тем долгам, которые возникли из-за падения в цене активов плохих. Продажа даже совершенно надежных ценных бумаг вызывает снижение их котировок. Из-за этого возникают проблемы у другого фонда, который и не думал вкладываться в мусорные бумаги: он тоже “работал с плечом”, инвестируя заемные средства, и ему тоже срочно нужны свободные деньги. Возникает воронка, в которую втягивается все больше финансовых игроков.
85
Akerlof, G., Romer, P.