Но вернемся к примеру из истории Goldman Sachs. В конце 1960-х – начале 1970-х годов Гус Леви, собиравшийся в подходящий момент сменить Сидни Вейнберга в качестве старшего партнера, обнаружил, что приличную прибыль можно получить на посредничестве в торговле институциональных инвесторов крупными пакетами акций{101}. Как личный банкир многих из них, Goldman Sachs мог, с одной стороны, найти потенциального продавца крупного пакета ценных бумаг, а с другой – их потенциального покупателя. Банк мог временно подержать у себя этот пакет акций в ожидании последующей продажи. Таким образом, банк начинал торговать ценными бумагами за свой счет. Однако посредничество в подобных сделках создавало риск возникновения конфликта интересов: какую часть от суммы сделки банк мог оставить себе в качестве вознаграждения за посредничество? По какой цене продавать ценные бумаги покупателю, какую часть вырученной суммы отдать продавцу и когда комиссионные могут поступить на счет Goldman Sachs?
Именно беспокойство по поводу вероятности возникновения конфликта интересов заставило Джона Уайтхеда сформулировать свои «принципы». Он опасался, что Goldman Sachs нарушит этические нормы обслуживания клиентов, которым, с незначительными исключениями, следовали в банке с тех пор, как Маркус Голдман впервые занялся брокерскими операциями в 1869 году. Маркус одалживал деньги еврейским торговцам ювелирными изделиями и кожей в нижнем Манхэттене в обмен на долговые расписки, подтверждавшие возврат суммы долга с небольшим процентом. Он засовывал эти расписки под ленту своей шляпы, продавая их с небольшой наценкой уважаемым банкирам. Последние охотно их покупали, зная, что Маркусу можно доверять: он позаботится об их интересах{102}.
В 2000-х этический принцип «интересы клиента – прежде всего» уже не соблюдался столь неукоснительно, как раньше. В книге «Деньги и власть. Как Goldman Sachs захватил власть в финансовом мире»[10] Уильям Коэн цитирует высказывание менеджера хедж-фонда о нынешней деловой практике банка: «[Goldman Sachs задает вопрос] Дверь 1 или Дверь 2 – какая из них имеет максимальную приведенную стоимость для меня? Вам бы не захотелось оказаться за дверью, на которой значится меньшая сумма в долларах»{103}. Такой отзыв отнюдь не представляет старого Голдмана как доверенного друга, ставящего интересы клиента превыше всего и дающего ценные советы в обмен на шанс когда-нибудь получить право провести андеррайтинг его акций.
Почему изменившиеся стимулы снизили уровень требований к рейтинговым агентствам?
Не только инвестиционные банки изменились с тех пор, как играли роль банкира – лучшего друга. Аналогичные отношения существовали и между банками и рейтинговыми агентствами. Во времена предкризисного бума у последних были причины устанавливать рейтинг, выгодный эмитенту нового вида ценных бумаг. И он необязательно совпадал с экономически обоснованным. Перемены начались с 1970-х, когда рейтинговое агентство Moody’s впервые стало взимать плату с инвестиционных банков за присвоение рейтинга ценным бумагам{104}. Вряд ли кто-нибудь тогда обратил на это внимание: как мы уже знаем, в ту эпоху личный банкир зависел прежде всего от своей репутации и для него было важно, чтобы рейтинги его ценных бумаг определялись максимально точно. Но с того времени мотивы существенно изменились. Зная о нынешнем отношении к клиентам по принципу «Дверь 1 или Дверь 2», те, кто приходит в банк, чтобы провести андеррайтинг своих ценных бумаг, платят той же монетой. Именно так работает конкурентный рынок. А что же клиенты хотят получить от сделки? Прежде всего высокий рейтинг своих ценных бумаг; хотя, конечно, впоследствии от него будут зависеть проценты, которые им придется выплачивать. И инвестиционные банки вынуждены выполнять это требование, чтобы клиенты не ушли к кому-нибудь другому. Соответственно, инвестиционным банкам приходится оказывать давление на рейтинговые агентства. Опять же вряд ли все эти требования будут высказаны вслух – скорее всего, сказано вообще ничего не будет, – но рейтинговые агентства и без слов понимают нужды и желания инвестиционных банков, от которых получают основную часть дохода. Ведь они прекрасно знают: присвоишь ценным бумагам низкий рейтинг – никаких сделок с этим клиентом больше не будет. (Это вдвойне справедливо в тех случаях, когда инвестиционные банки являются не только распространителями, но и эмитентами соответствующих ценных бумаг – а такое встречается все чаще{105}.)
104
See Moody’s, “Moody’s History: A Century of Market Leadership,” accessed November 9, 2014, https://www.moodys.com/Pages/atc001.aspx. В соответствии с этим источником «Обоснованием данных изменений был и остается тот факт, что эмитенты ценных бумаг должны платить за ту ценность, которую представляют собой объективные рейтинги с точки зрения доступа к рынку». Остальные члены Большой тройки, по всей видимости, действовали аналогичным образом. Christopher Alessi, Roya Wolverson, and Mohammed Aly Sergie, “The Credit Rating Controversy,” Council on Foreign Relations, Backgrounder, updated October 22, 2013, accessed November 8, 2014, http://www.cfr.org/financial-crises/credit-rating-controversy/p22328.
105
Материалы слушаний Сената США «Уолл-стрит и финансовый кризис» говорят о том, что «давление, зачастую оказываемое инвестиционными банками, позволяет им получать более высокие рейтинги, чем те, на которые они могли бы рассчитывать». См. US Senate, Committee on Homeland Security and Government Affairs, Permanent Subcommittee on Investigations, Wall Street and the Financial Crisis: Anatomy of a Financial Collapse, Majority and Minority Staff Report, April 13, 2011, p. 278, http://www.hsgac.senate.gov/imo/media/doc/Financial_Crisis/FinancialCrisisReport.pdf?attempt=2.