няли аналогичные функции. В книге также приводится обзор ран-
них форм клиринга, чтобы дать читателям некоторое представление
о том, в каком контексте развивался институт центральных контр-
агентов. При этом обзор никоим образом не претендует на то, чтобы
стать исчерпывающей историей всех форм клиринга.
Институты, аналогичные центральным контрагентам, впервые
появились в XVIII веке в Японии как часть инфраструктуры рисовой
биржи Додзима в Осаке. Однако современные центральные контр-
агенты восходят к клиринговым системам, защищавшим партнеров
от риска невыполнения обязательств при торговле товарными фью-
черсами в конце XIX века в Европе.
Технологии, предвосхищающие клиринг с участием центрального
контрагента, появились в 80-х годах XVIII века в исторических торго-
вых центрах Европы в помощь трейдерам, работавшим с фьючерсами
и опционами, которые позволяли зарабатывать на сезонных измене-
ниях и циклах инвестиционной, производственной и коммерческой
деятельности на рынках сельскохозяйственной продукции и сырья.
28 Часть I . «Расчищая» последствия кризиса
Вскоре после этого клиринговые операции появились и в Северной
Америке, где «полноценные» клиринговые палаты стали выступать
в роли покупателя для каждого продавца и продавца для каждого
покупателя на национальных товарных биржах. Новая услуга наби-
рала популярность не слишком быстро отчасти из-за негативного от-
ношения к биржевым спекуляциям. Но вскоре полный клиринг стал
нормой для всех сделок, заключаемых на товарных биржах в годы
стремительного экономического роста после Первой мировой войны
и до Великой депрессии.
За последние 40 лет значимость центральных контрагентов росла
в геометрической прогрессии. В начале 1970-х годов в связи с пере-
ходом к плавающему обменному курсу стала стремительно разви-
ваться торговля деривативами и, как следствие, резко вырос спрос
на услуги центральных контрагентов. Изобретение фьючерсов, вы-
звавшее спекулятивный бум, и необходимость управления рисками,
ассоциированными с колебаниями курсов валют, стоимости ценных
бумаг и изменениями процентных ставок, привели к возникновению
новых рынков, что, в свою очередь, сдерживало дальнейшее развитие
товарных бирж, для обслуживания которых изначально и создава-
лись центральные контрагенты.
В еще большей степени развитию центральных контрагентов спо-
собствовал расцвет компьютерных технологий. Серьезное влияние
на этот процесс оказал крах Уолл-стрит 1987 года, продемонстриро-
вавший возрастающую важность клиринговых палат и тех рисков,
от которых они защищали, что повлекло за собой усиление регулиро-
вания деятельности центральных контрагентов.
Чрезвычайно важным моментом последних десятилетий стало
осознание того, что центральные контрагенты могут создавать до-
полнительную стоимость в цепочке сделок между продавцами и по-
купателями ценных бумаг и фьючерсных контрактов. Это стало
побудительным мотивом для акционирования фондовых бирж и об-
служивающих их инфраструктур.
До недавнего времени считалось, что центральные контрагенты за-
нимаются исключительно клирингом по сделкам со стандартизован-
ными товарами и финансовыми инструментами. Услуги центральных
контрагентов по-прежнему используются в основном при соверше-
нии сделок с облигациями, акциями и фьючерсными контрактами,
иорег еыньлетинмоС .129
которые котируются и торгуются на обычных биржах. Но уже пред-
принимались попытки создать центрального контрагента для кре-
дитных инструментов, торгующихся на внебиржевых рынках. А это
означает, что клиринг с участием центрального контрагента на фи-
нансовых рынках стоит на пороге новой эры.
Но прежде чем перейти к рассказу о роли центральных контр-
агентов в прошлом, настоящем и будущем, давайте поближе позна-
комимся с современным центральным контрагентом, посмотрим,
как он работает, разберемся, какие особенности отличают клиринг
с участием центрального контрагента, и определим его место на со-
временных финансовых рынках.
2
Клиринговая палата — центральный
контрагент нового времени
2.1. Уникальное конкурентное преимущество
центрального контрагента
Когда после банкротства Lehman Brothers чуть было не рухнула вся
международная финансовая система, участники рынка и регулято-
ры вспомнили о первоначальном уникальном предназначении цен-
трального контрагента.
Предшественники современных центральных контрагентов были
созданы в XIX веке для нейтрализации риска невыполнения обя-
зательств одним из участников сделки на товарных рынках. Ана-
логично основной задачей современных клиринговых палат стало
гарантировать, что сделка с ценными бумагами или деривативами,
заключенная между двумя участниками центрального контрагента,
не сорвется в случае, если покупатель или продавец будут не в состо-
янии выполнить свои обязательства. Выступая в роли покупателя для
каждого продавца и продавца для каждого покупателя, центральный
контрагент обеспечивает закрытие сделки в том случае, если один
из ее участников объявляет дефолт.
Торговая сделка может заключаться на бирже, на альтернатив-
ной электронной торговой площадке или между двумя партнерами
на внебиржевом рынке. Юридическая передача обязательств кли-
ринговой палате как контрагенту в двух новых сделках, где продавец
продает финансовые инструменты клиринговой палате, а покупатель
их у нее покупает, называется новацией.
Благодаря современным информационным технологиям сейчас
в процессе клиринга с участием центрального контрагента новация
происходит моментально, в момент исполнения сделки. При исполь-
зовании традиционных методов, которые по-прежнему применяются
инемерв оговон тнегартнок йыньлартнец — аталап яавогнирилК .231
для внебиржевых сделок, новация сделки регистрируется центральным
контрагентом сразу после того, как была заключена первоначальная сдел-
ка и ее детали прошли процедуру сверки. Новация происходит до этапа
закрытия сделки или проведения расчетов по ней — этим обычно зани-
мается другая структура.
Последние пятнадцать лет до краха Lehman Brothers риск невыпол-
нения обязательств не сильно беспокоил участников финансовых рын-
ков. В эти годы большинство участников сделок гораздо больше цени-
ли возможность снизить с помощью центрального контрагента свои
затраты, повысить эффективность работы за счет неттинга позиций
по сделкам, а также обеспечить анонимность торговых операций.
Гарантии, которые давали центральные контрагенты, привлекали
пользователей прежде всего потому, что это сокращало их расходы. Со-
гласно принятым международным стандартам достаточности банков-
ского капитала, участие в сделке центрального контрагента с высоким
кредитным рейтингом позволяло первоначальным сторонам сделки
не обеспечивать все свои открытые позиции собственным капиталом1.
До того памятного дня, когда рухнул Lehman Brothers, централь-
ные контрагенты, по сути, были никому не известными компания-
ми, совмещавшими в себе ряд функций банка, почты и страховщика.
Фактически после того, как регистрация, новация и неттинг начи-
ная с 1960-х годов стали проводиться в электронном виде, произво-
дительность центральных контрагентов выросла в геометрической
прогрессии как в количественном, так и в качественном отношении,